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公牛集团(603195)

核心观点

新品类带动收入增长，业绩增长稳健。2022H1营业收入68.38亿元，同比增长17.5%；其中二季度营业收入37.60亿元，同比增长15.8%。归母净利润15.08亿元，同比增长6.1%；其中二季度归母净利润8.66亿元，同比增长6.4%。收入增长主要一方面基于产品矩阵的完善、多元化渠道的拓张、创新产品更加符合消费者需求，进而销量增加；同时新品类如充电枪、无主灯带来增量；另一方面通过产品升级提升自身市场竞争力、提高产品单价。

毛利率环比改善，销售和研发费用率有所增加。2022H1毛利率为35.93%，其中一季度同比下滑3.3pp，二季度同比下滑0.1pp。Q1毛利率下滑主要系原材料成本上涨所致，Q2公司主要通过产品提价对冲成本压力；下半年预计原材料价格平稳，公司毛利率稳定。上半年销售费用率同比+0.97pp至5.01%，销售费用的增长主要系战略咨询投入、业务推广投入增加所致；管理费用率同比-0.09pp至3.40%；研发费用率同比+0.35pp至3.65%；财务费用率同比-0.08pp至-0.82%。净利率22.05%，同比-2.37pp。

分品类看，传统业务创新升级稳健增长。电连接/智能电工照明/数码配件业务占比分别为49%/48%/3%,智能电工照明业务占比进一步提升。从业务增速来看，三者2022H1分别同比增长12.3%/23.6%/16.1%；智能电工照明又包括墙壁开关插座、LED照明器件、其他智能产品三块业务，分别同比增长14.1%/37.7%/60.7%。LED照明器件中，无主灯业务从去年开始孵化，今年3月正式推出产品，上半年已实现5400万收入；其他智能产品主要包括浴霸、智能门锁、智能晾衣机、智能窗帘机等智能生态产品，上半年获得快速增长。

分渠道看，B端渠道重点发力。今年上半年，C端装饰渠道开始了新业务无主灯的市场导入，完成了8000多家网点的初步布局，同时进一步开展全品类专卖区下沉建设；C端五金渠道继续保持优势；C端数码渠道店态持续丰富；新能源渠道于今年3月份开始组建；B端渠道2022年公牛以智控无主灯产品为核心，强化开拓头部家装公司，上半年B端渠道销售收入同比+69%；电商渠道坚持全品类发展战略，上半年同比+15%。

风险提示：新业务拓展不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。

投资建议：看好新老业务及新老渠道协同并进。我们维持收入预测，同时基于原材料铜价格今年位于高位，毛利率端承压，下调业绩预测。预计2022-2024年归母净利润32.38/37.74/43.07亿元，同比增速16.5%/16.5%/14.1%；EPS为5.39/6.28/7.16元。我们维持“买入”评级和161.3~181.2元的合理估值区间，合理估值对应2022年30~34xPE。