盛泰集团(605138)

受原材料和运费成本提升，2021年扣非净利下滑34%。2021年公司实现收入51.6亿元，同比增长9.7%，纱线/梭织面料/针织面料/梭织成衣/针织成衣收入分别增长-18%/+12%/+28%/+2%/+34%。针织面料和成衣增长得益于需求回暖和产能释放、效率爬坡，梭织品类则受制于海外疫情反复，增速仍然较疲软。毛利率15.9%，-4.2个百分点，主要由于原材料上涨和运输堵塞带来8000万元额外运费。销售+管理费用率合计减少0.9个百分点。扣非净利润下滑34%，而非经常收益上升和所得税率减少，净利润持平为2.9亿元。

成本压力逐步可控，一季度净利增长43%。一季度随着公司新建产能继续爬坡、海外运输基本恢复正常、叠加去年三四季度部分未确认的收入陆续在一季度确认，公司总体实现营业收入13.7亿元，同比+30.5%。随着原料价格涨幅放缓，毛利率17.7%，同比-1.4个百分点，但环比四季度改善3.2个百分点；净利率4.5%，同比+0.4个百分点。

展望：今年成本压力预计减轻，产能爬坡和效率提升贡献增长。1）成本：进入2022年，棉花价格持平，运价在2月中以来持续下滑，同时订单提价有望减轻成本压力。2）客户：欧美消费需求快速反弹，拉夫劳伦复苏带动2021年订单增速达42%；公司是优衣库五大战略供应商之一，有望在未来加深合作；FILA、李宁均是成长优秀的运动龙头品牌，目前公司与FILA已形成紧密合作（占FILA份额约17%），并有望通过合资公司加强与李宁合作关系。3）产能：公司发布可转债预案，计划扩张4.8万吨针织面料、1.5万吨纱线，产能积极扩张与效率提升将驱动未来2~3年稳定快速的增长。

风险提示：疫情管控导致停产、原材料大幅上涨、需求疲软、系统性风险。

投资建议：看好产能积极扩张、效率提升，维持“买入”评级。公司具有业内稀缺的纱线-面料-成衣一体化模式，同时通过较好的面料开发能力和高生产效率切入高端大品牌供应链。随着疫情后产能利用率的恢复、新产能的积极扩张与投产、智能化系统建设带动生产效率继续提升，我们看好公司中长期的成长性，考虑到今年以来原材料价格仍在高位，成本压力较大，小幅下调盈利预测，预计2022-2024年净利润3.6/4.5/5.5亿元（原2022-2023年为4.1/5.1亿元），同增26%/22%/21%。当前可比公司2022年PEG为0.85，给予盛泰集团2022年20~21xPE（PEG=0.8~0.85），下调合理估值为12.9~13.6元（原为13.9~14.7元），维持“买入”评级