中际联合(605305)

事件：4月14日，公司发布2021年报，全年实现收入8.83亿，yoy+29.64%；归母净利润2.32亿，yoy+25.17%。单Q4，公司实现收入2.59亿，yoy+30.73%；归母净利润0.51亿，yoy+25.47%。

核心观点：业绩符合预期。收入端与利润端均实现快速增长，主要系：①风电新增吊装规模创历史新高，市场持续扩容；②安全升降设备渗透率进一步提升；③核心产品市占率持续提升。公司盈利能力短期承压，主要系成本端原材料价格上涨，同时，产品售价也有小幅下降，未来公司将积极通过成本控制及精细化管理，维持盈利水平稳定。展望2022年，平价时代，国内风电产业有望迈入稳步增长阶段，公司风电行业需求持续，海外市场与其他行业有望给公司带来业绩新增量。

业绩符合预期，海外市场与其他应用领域拓展顺利：2021年，公司核心业务安全升降设备收入6.39亿元，yoy+40.7%，占总营收比重72.4%，主要系：①市场持续扩容，风电新增吊装规模创历史新高，根据金风科技数据，2021年，我国风电新增吊装55.8GW，同比增长2.6%，在抢装潮后一年仍实现高质量发展；②风机大型化与海上风电快速推进，新增装机中安全升降设备渗透率提升；③公司凭借优秀的产品质量与销售、售后网络的完善，市占率进一步提升，市场领先地位进一步巩固。海外市场与风电以外其他行业开拓顺利，初显成效：①海外市场：公司加大海外市场投入，随着美洲营销及售后服务网络建设项目顺利推进实施，2021年公司实现海外收入1.49亿，yoy+89.85%，占比17.01%（同比提升5.42pct），提升明显。②其他行业：实现收入168.63万，yoy+353.94%，增速亮眼。

盈利能力短期承压，公司加强内控，提高精细化管理水平，积极应对：2021年，公司销售毛利率47.67%，同比降低2.71pct（由于会计政策调整，运费由费用端核算至成本端，2020年可比期间受口径变化，成本端上调规模约0.55亿），主要系原材料价格逐季攀升导致成本端承压，分产品来看，升降设备、防护设备毛利率分别为52.18%、36.01%，分别同比降低0.18、10.53pct，防护设备毛利率波动较大主要系原材料成本占比较高，技术降本空间小。未来公司将积极探索技术降本、工艺优化等成本控制方式，保持毛利率在可控区间。费用控制水平良好，2021年公司期间费用率21.26%，口径调整后同比基本持平，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.36、-0.70、-1.17、+1.49pct，毛利率承压、研发费用增长背景下，公司销售净利率26.25%，同比降低仅0.93pct。

重视研发投入，持续开发新产品，拓展新领域。2021年，公司研发费用规模达到0.57亿，同比增长68.8%，研发费用占比6.42%，研发人员共计149人，占比22%。公司重视研发，不断推陈出新，持续开发风电应用新产品，并逐步拓展至其他应用领域：①深耕风电领域：1.针对大功率机组及海上风电的不同需求，积极开发新产品，如漂浮式风机用塔筒内升降设备、大载荷升降设备等；2.针对存量市场创新工艺满足风电机组加装升降机、平台自动开闭系统等市场需求。②积极拓展其他领域：如水电用升降设备、环保检测专用升降设备、电力巡检专用升降设备、立体养殖专用升降设备等。

展望2022年，公司顺应风电行业发展持续提升市占率和渗透率，多元化发展有望带来业绩新增量。

行业层面：“双碳”目标指导下，风电行业成长确定性强，风机大型化带来的良性降本循环有望加快产业发展步伐，我们认为，在平价时代市场化竞争导向下，新增装机有望实现稳增长，主要受以下催化：①地方补贴接力国补，海上风电仍有望实现快速发展，增强整体装机弹性；②消纳体系逐步完善背景下，风光大基地的有序推进以及风电下乡行动带来的规划外增量；③老旧风场进入更新替换期，根据国家发改委能源研究中心统计，“十四五”期间更新需求超过20GW。综合以上考虑，我们测算“十四五”期间年均新增装机规模有望达到65GW（并网口径）。

公司层面：①市场多元化：公司产品已经出口到55个国家，国际市场存量规模较大，对应市场空间广阔；②应用领域多元化：凭借底层技术可迁移性，公司安全升降设备应用于15个行业，尤其在电网、通信、火力发电、建筑、桥梁等领域，公司定制化Know-how优势明显；③产品多元化：针对风电领域，公司除了持续产品迭代外，还重视增强整体配套能力，如海上吊机、差速器、安全盖板等，配套价值量持续提升。

投资建议：我们预计公司2022年-2024年分别实现收入11.35、14.45、18.02亿元，yoy+28.58%、27.25%、24.78%；净利润3.00、3.85、4.84亿元，yoy+29.35%、28.28%、25.99%；对应PE为19.2、15.0、11.9；6个月目标价为68元，相当于2022年25X估值。

风险提示：下游风电行业景气度下行；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧，解禁带来的股价波动。