核心观点

(资料图片仅供参考)

主要内容

当前资产环境处于“信用渐宽，货币略紧”阶段。一方面，经济修复，开年以来PMI连续超预期，信贷需求较旺盛；同时2月短端流动性略有收紧，银行与非银机构流动性分层加剧，资产环境整体有利于价值股估值修复行情。另一方面，AI对话机器人ChatGPT应用引爆全球，判断未来在财富管理、智能投顾等领域将有巨大想象空间。我们维持“超配”评级，整体板块推荐两端，即牌照多而全的“大券商”和积极触网的互联网券商。

业绩驱动：市场成交量环比上升，IPO募资规模提升

（1）经纪业务方面，2月A股日均成交金额为8957亿元，环比上升13.77%，同比下降4.71%。（2）投行业务方面，2月IPO数量为24家，募集资金规模为251亿元，环比上升262.35%；2月再融资规模为863亿元，环比下降20.79%；企业债和公司债承销规模为2140元，环比下降44.36%。（3）自营业务方面，2月股债主要指数整体略降。上证综指上升0.74%，沪深300指数下跌2.10%，创业板指数下跌5.88%，中证全债指数上升0.14%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，2月两融日均余额为15716亿元，环比上升2.55%。

政策空间：证监会启动不动产私募投资基金试点

为进一步发挥私募基金多元化资产配置、专业投资运作优势，满足不动产领域合理融资需求，证监会启动不动产私募投资基金试点工作。不动产私募投资基金试点意义在于：一是纾困房企融资，促进房企降负债与稳杠杆，减少经济系统性风险。二是盘活存量资产，后续与债券、公募REITs成为房地组合融资工具有想象力，券商投行业务受益。三是利好券商另类投资业务，券商可以利用另类投资子公司私募基金管理机构设计真正匹配各类不动产投资现金流特征的资管产品、更好匹配机构投资者、长期资金、境外资金（如QFLP基金）的收益回报诉求。

投资建议

当前，券商PB估值为1.38倍，处于十年来12.48%的历史分位，我们对行业维持“超配”评级。目前经济复苏趋势持续，资本市场改革打开券商业务空间，建议关注资本实力、风险管理能力、研究定价能力、业务布局方面均有优势的龙头券商中信证券、中金公司。此外，也建议关注市场情绪改善背景下弹性较大的互联网券商东方财富、财富管理特色鲜明的券商国联证券。

风险提示

市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。