(资料图片仅供参考)

盐津铺子(002847)

核心观点

电商、零食专卖店等渠道快速增长，2022Q2业绩表现亮眼。2022H1公司实现营收12.1亿元（+13.7%），归母净利润1.3亿元（+165.0%），扣非归母净利润1.1亿元(+523.3%），为业绩预告上限；其中2022Q2实现营收6.4亿元（+34.6%），归母净利润0.7亿元（+301.8%），扣非归母净利润0.65亿元(+230.9%）。分产品看，烘焙点心类(含薯片)/休闲深海零食（鱼豆腐、鱼肠、蟹柳等）/休闲肉鱼产品/休闲素食/休闲豆制品/果干产品/蜜饯炒货/其他（含组合装等）分别实现营收4.5/2.3/1.3/1.1/1.0/0.8/0.3/0.9亿元，分别同比+23.8%/+37.2%/+6.6%/+48.4%/-4.7%/-27.6%/-63.1%/+72.1%，部分品类由于战略调整销量下滑。分渠道看，直营/经销/电商分别实现营收2.3/8.3/1.5亿元，分别同比-38.9%/+26.4%/+331.1%，直营减少主要系在商超人流量下滑的背景下公司主动收缩直营商超业务、精简产品品类所致，而电商、零食专卖店等渠道在公司聚焦核心大单品、渠道全方位覆盖的战略下实现较高速成长。

供应链优化、规模效应逐渐显现、产品结构升级、费效比提升，公司盈利能力有望持续改善。2022H1公司实现（调整后）毛利率41.7%，同比提升1.2pct，主要系产品结构升级、供应链效率提升、规模优势显现等。2022H1公司实现净利率10.6%，同比提升5.7pct，（调整后）销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别同比-4.8pct/0.0/-0.5pct/-0.4pct,主要系①去年同期为拉动销量公司在KA渠道投入较多费用，而今年收缩该业务（直营）后促销等费用显著减少；②研发及股份支付费用与去年同期相比均略有下滑。目前如电商、零食专卖店等渠道体量较小，部分产品尚处于起量阶段，毛利率较低，我们认为随着规模效应显现，公司盈利能力有望持续改善。

风险提示：渠道拓展不及预期；食品安全风险；成本价格波动风险。

投资建议：改革持续兑现，预告三季度继续环比增长，维持“买入”评级。在主要销售渠道商超人流量下滑的背景下，公司聚焦核心大单品、逐步实现渠道的全面覆盖、针对性地引入优秀管理人才，战略转型成效逐渐显现，或进入加速兑现期。根据公司公告，预计2022Q3公司实现归母净利润0.72-0.86亿元，今年以来呈环比增长态势，有望重回成长快车道，同时我们认为公司今年有望完成股权激励目标。因此我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年收入和利润分别为27.7/33.5/39.5亿元和3.0/4.2/5.4亿元，当前股价对应PE为38.7/27.2/21.1X，维持“买入”评级。