新能源发电量占比持续提升，电氢经济性不断改善，经济利用下电氢成本已经接近灰氢并低于蓝氢，电氢在化工领域替代应用有较大发展潜力。

新能源规模化孕育电氢新机遇

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《2023年能源工作指导意见》提出新能源发电量占全社会用电量的比重达到15.3%，电力现货市场发现电力价格分时特征，部分新能源占比高的现货省份的电能量价格低于0.05元/kWh的年度时长已达1000小时以上，电力现货在全国快速推广为电解水制氢产业提供了重大的发展机遇。

电氢经济性初步显现

考虑电网电解水制氢（并网制氢）和风光一体化电解水制氢（离网制氢）两种方式：并网制氢模式下存在经济利用小时数，以制氢成本最优为目标时，2022年山西、甘肃两省制氢成本最低约为15元/kg，经济利用小时数分别为1915h和2875h，当考虑出售高纯度氧气时，冲减后的制氢成本最低约为10元/kg；离网制氢模式下现货五省成本约为13-17元/kg，考虑氧气冲减后的成本约为8-11元/kg；均已经接近煤制氢约7-11元/kg成本，低于天然气制氢约15-20元/kg成本。随着电耗水平下降、利用小时数的提升，电氢成本仍有较大下降的空间。

氢氨一体化优势突出

西北制氢与目前下游应用地理距离较远，若引入氢气运输环节，则会额外带来6-8元/kg的成本增量，无法在经济性上彻底替代煤制氢；若采取就地新建如合成氨装置等下游配套产能，则成本增量仅2.5元/kg。绿氢、绿氧、绿氨一体化生产模式经济性较好，综合利用成本已经接近于煤制氢。

电氢替代加速，行业放量空间较大

目前多地出台电解氢产业扶持政策，部分政策对经济性改善明显，大型央企纷纷布局电氢项目抢占绿色能源先机。根据我们的测算，2023-2025年，预计新增电解槽装机约为2.39/5.51/14.27GW，仅占新增新能源装机的1.49%/2.76%/7.13%；年制氢总量仅占氢气需求的1.4%/2%/3.5%，预计到2030年，电氢占氢气总产能比例可达15%以上。目前新能源电力供应与下游氢气替代并无明显瓶颈，经济性驱动发展，行业空间较大。

投资建议：关注兼具技术与央企客户基础的公司

电耗、产氢压力及纯度、电解槽系统调节能力等技术性能对经济性有很大影响，优质电解槽系统可以带来明显的成本优势，未来份额或向技术领先的企业靠拢，重点推荐：1）背靠华电集团，能源工程的多面手的华电重工；2）硅料设备龙头，电氢持续加码的双良节能。建议关注昇辉科技，亿利洁能，隆基绿能、阳光电源、天合光能、明阳智能等。

风险提示：电解槽需求不及预期、新能源装机不及预期、竞争格局恶化等。