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北新建材(000786)

核心观点

全年收入业绩继续承压，资产处置贡献Q4收益。2022年公司实现营业收入199.34亿元，同比-5.49%（调整后），归母净利润31.4亿元，同比-10.71%（调整后），扣非归母净利润26.15亿元，同比-23.39%（调整后），EPS为1.86元/股，并拟10派6.55元（含税）。Q4单季度实现营业收入46.24亿元，同比-10.44%，归母净利润7.92亿元，同比+0.64%，扣非归母净利润3.62亿元，同比-51.6%，其中资产处置收益4.37亿元主要为苏州工业园区土地回购补偿款贡献。

石膏板定价权优势凸显，防水业务依然承压。分产品看：1）石膏板收入133.65亿元，同比-3.01%，占比67.04%，石膏板销量20.93亿平，同比-11.98%，需求承压背景下销量明显下降，公司通过提价传导成本压力，收入整体表现好于销量；我们测算石膏板销售单价6.39元/平米，同比+10.2%，单位成本4.15元/平米，同比+14.2%，单位毛利2.23元/平米，毛利率34.95%，同比-2.3pp，毛利率虽有下滑，但仍保持在相对高位显示了高市占率下公司的定价权优势；2）轻钢龙骨收入25.17亿元，同比-8.66%，占比12.63%，毛利率18.94%，同比+0.51pct；3）防水分部收入31.45亿元，同比-18.8%，占比15.78%，其中防水卷材/防水涂料/防水工程分别为21.6/4.45/4.53亿元，同比-15.2%/-16.0%/-34.9%，防水卷材毛利率17.25%，同比-10.10pp,受地产需求低迷和成本上涨影响，防水收入和盈利继续承压。

现金流表现优异有韧性，资债结构保持稳健。2022年公司实现经营性净现金流36.64亿元，同比-4.3%，其中Q4单季度为21.6亿元，同比+13.9%，单季度回款表现优异，收现比1.42，上年同期为1.31。截至2022年末，公司资产负债率仅25.0%，同比-1.49pp，带息负债率16.4%，同比-2.1pp，彰显优质稳健的资债结构。

风险提示：地产需求不及预期；原材料上涨超预期；防水业务整合不及预期；渠道拓展不及预期。

投资建议：优化渠道定位助力发展，看好长期成长性，维持“买入”评级公司作为石膏板龙头，成本、规模领先优势持续巩固，市占率继续提升，并积极优化渠道定位，大力拓展县乡、家装零售业务，奠定长期发展基础，同时防水加速拓展，涂料稳步推进，有望受益防水新规落地和成本下行带来利润弹性和成长空间，看好需求端改善和公司长期成长性，预计23-25年EPS分别为2.02/2.37/2.74元/股，对应PE为14.1/12.0/10.4x，维持“买入”评级。