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核心观点

资源高度稀缺，供应持续收缩。锑在地壳中的含量仅为0.0001%，USGS数据显示，2021年全球锑资源储量约为200万吨，且分布不均，按照当年产量11万吨折算，静态储采比仅18。中国、美国、欧盟、日本、澳大利亚等均将锑列为关键矿产资源。国内锑矿供应受到政策因素、环保要求提升以及开采难度增加等原因呈现下降趋势，海外产量虽有抬升但波动较大，目前全球锑矿供应量自峰值已下降近半。

阻燃剂：需求核心领域，短期难以替代。随着全球塑料消费稳步增长，以及各国阻燃法规、标准不断完善，阻燃剂需求持续提升。虽然随着环保意识的增强，无卤化成为阻燃领域的趋势，但新型无害卤系阻燃剂正在不断开发，并且溴系阻燃剂所具备的优秀特质无法被完全取代，使得卤系阻燃剂和三氧化二锑至今仍在阻燃剂市场占据重要地位。

澄清剂：光伏玻璃高速发展，用锑需求快速攀升。近年来，以光伏为代表的可再生能源高速发展，带动中游光伏玻璃产能快速扩张，大尺寸、薄片化、双玻组件成为发展趋势。近期光伏玻璃降库速度加快，价格上涨。焦锑酸钠中的锑以五价锑形式存在，能直接分解放出氧气，作为一种优质的澄清剂，用量随着光伏产业的发展快速抬升，有望打造锑需求新的增长点。

其他领域应用不断丰富。锑具有独特的热缩冷胀和具同素异形现象，用途广泛且难以替代。在铅酸蓄电池中可用于制造板栅材料；通过合金化可加强材料耐腐蚀性，应用领域广泛；在化工领域用作聚酯催化剂，具有反应活性高、副反应少、价格便宜等优点；在军事领域，硫化锑在弹药底漆、雷管、烟幕发生器等领域均有应用。此外锑熔盐储能电池在不断发展，如果未来实现大规模商用，有望成为锑需求的重要增长点。

周期波动明显，长期中枢向上。过往锑价格受到政策影响较大，随着供需关系变化，呈现明显的周期波动。但从中长期来看，锑价格中枢有望抬升。一是锑资源供给紧张，原有矿山经过长期开发，资源大幅消耗，产量持续下降。二是需求有望增加，特别是在光伏玻璃用澄清剂领域消费，我们预计未来几年，全球锑精矿供需紧张的问题或愈发突出。三是生产成本抬升，随着开采难度的上升以及环保要求的提升导致相应成本的增加。四是战略地位提升，锑在军工等领域的应用具有一定的不可替代性，被多国定义为关键矿产资源。

相关标的：湖南黄金、华钰矿业。

风险提示：行业需求增长不及预期；锑矿供应增加超预期；产业政策变化风险。