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信德新材(301349)

碳包覆材料为石墨负极、硅基负极改性添加材料，快充技术推广带动碳包覆材料添加比例提升。碳包覆材料主要为沥青等碳材料，在石墨负极中主要于造粒及包覆碳化两道工序中添加，其中造粒环节一次包覆主要起“整形修饰作用”，包覆碳化环节二次包覆有助于负极提升首次充放电容量、首周效率、循环性能及倍率性能，使石墨负极更适用于快充。在硅碳负极中，碳包覆材料有助于提升负极循环性能、充放电容量性能，同时也是解决硅材料膨胀粉化问题的有效方案。根据各家负极厂商生产工艺情况，石墨负极中碳包覆材料添加比例为5%-15%，在硅基负极中添加比例为12%-16%。碳包覆材料占负极材料成本约3%-5%。目前，电动车市场推广高压快充技术将带动石墨负极包覆碳化工艺需求提升和硅基负极应用渗透，从而进一步推动碳包覆材料添加比例的提升。

公司层面，信德新材为碳包覆材料龙头企业，产品结构向高端化倾斜。公司在碳包覆材料行业中市占率近40%，为行业内龙头企业。公司碳包覆材料产品目前涵盖低温、中温、中高温、高温系列，2021年各类产品单价分别为1.2/1.27/1.46/1.62万元，毛利率分别为60/54/45/49%,，销售占比分别为4/35/16/45%，公司低温、中温材料主要适用于造粒环节一次包覆，中高温、高温材料更适用于包覆碳化环节二次包覆以提升负极循环性能、充电容量及倍率性能；随着高压快充技术推广，负极厂商将对石墨负极包覆碳化工艺进行全面布局，中高温、高温碳包覆材料需求将提升，公司产品结构将向高端化倾斜提升收入水平。客户结构方面，公司涵盖了璞泰来、贝特瑞、杉杉股份、中科电气等国内知名负极厂商客户，2021年前五大负极厂商合计销售金额占比达到59%，与下游客户绑定较深，在行业中占据领先地位；公司重视碳纤维材料领域，公司前瞻布局中间相沥青基碳纤维、钒流储能用沥青基碳纤维毡，超级电容电极材料等产品研发，为未来公司碳纤维产品应用奠定基础。另外公司在工艺生产过程中产生的副产品橡胶增塑剂、裂解萘馏分亦推动公司业绩成长。

产业链层面，碳包覆材料受益于下游动力电池、储能电池高增长。我们预计2025年全球负极出货量为296.16万吨，22-25CARG达到30.4%，其中硅基负极出货20万吨，占负极出货量约7%。预计2025年碳包覆材料在石墨负极造粒环节添加比例达到6%，在石墨负极包覆碳化环节添加比例为6%，在硅碳负极中添加比例达到12%，我们预计碳包覆材料2025年全球需求量将达到34.74万吨，CAGR达到48.1%，对应2025年市场空间为48.95亿元；供给端及行业竞争格局方面，预计22-24年国内11家包覆材料主流厂商合计产能为7.2/11.45/18.2万吨，公司市占率近40%，行业内竞争对手主要为大连中天、大连明强、辽宁润兴、辽宁奥亿达等环渤海地区炼化企业，公司具备先发优势及规模优势；从产业链上游看，乙烯焦油价格上涨带动古马隆树脂价格上涨，影响包覆材料成本及毛利率，公司规划向上游布局提升一体化环节利润。

首次覆盖，暂未给予投资评级，建议关注

预计公司2022-2024年营收9.54/14.18/19.17亿，同比+93.9%/48.63%/35.2%；归母净利润1.89/2.88/3.84亿，同比+37%/52%/33%，发行价对应22-24年估值为49.9/32.8/24.6倍，首次覆盖，暂未给予投资评级，建议关注。

风险提示：1.技术路线的风险；2.行业竞争加剧的风险；3.客户集中及持续经营的风险。