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璞泰来(603659)

核心观点

2022年公司盈利31.04亿元，同比增长78%。公司2022年营收154.64亿，同比增长71.9%，归母净利润31.04亿元，同比增长77.5%；全年毛利率为35.7%，同比持平，净利率21.5%，同比增加1.7pct；2022Q4/2023Q1实现营收40.50/36.99亿元，同比+50%/+18.2%，环比-10.4%/-8.7%；2022Q4/2023Q1实现归母净利润8.31/7.02亿元，同比+60.5%/+10.3%，环比-5.3%/-15.5%；2022Q4/2023Q1分别实现毛利率33.6%/34.3%，净利率21.5%/21.2%。

负极出货量保持高增。公司22年负极产能达到15万吨以上，累计出货13.95万吨，同比增长43%，我们估计2022年负极(含石墨化)单吨净利约1.1万元；2023Q1负极出货量约3.2万吨，(含石墨化)单吨净利约0.8万元；展望2023全年，我们预计公司全年负极出货约18万吨，负极全年平均（含石墨化）单吨净利有望保持在0.6万元以上。

涂覆膜扩产加速，一体化布局持续推进。公司2022年涂覆膜出货43.38亿平，单平净利超过0.2元；2023Q1估计出货约10亿平，单平净利约0.22元；展望2023全年，我们预计公司涂覆膜出货约60亿平。22年底公司已形成5亿平基膜，2万吨纳米氧化铝及勃姆石，0.6万吨PVDF（东阳光）及61亿平涂覆隔膜加工的有效产能，在一体化布局深入推进下，预计公司将持续保持涂覆膜盈利能力，我们预计23年涂覆膜单平净利保持在0.2元以上。

多项业务全面开花。锂电设备业务方面，公司截止2022年底尚未履约的在手订单约41.8亿元，2023年全年预计锂电设备收入超过30亿元。同时，公司广泛布局多项业务，预计PAA、铝塑膜、PVDF、光伏设备、复合集流体等将为公司积极贡献盈利。

风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；原料价格下跌超预期。

投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。基于负极行业供需关系扭转，行业竞争加剧，我们下修原有盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润分别为33.01/37.13/41.10亿元（原预测2023/2024年为42.39/56.95亿元），同比增速分别为6.3%/12.5%/10.7%，摊薄EPS分别为2.38/2.67/2.96元，当前股价对应PE分别为22.3/19.8/17.9倍，维持“增持”评级。