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东方雨虹(002271)

全年业绩承压明显，民建逆势增长。2022年公司实现营收312.1亿元，同比-2.3%，归母净利21.2亿元，同比-49.6%，扣非归母净利18.0亿元，同比-53.4%，EPS为0.85元/股，拟10派1元（含税）;其中Q4单季营收78.4亿元，同比-15.31%，归母净利4.7亿元，同比-69.51%，扣非归母净利2.8亿元，同比-79.9%。受原材料大幅上涨和下游需求拖累，全年业绩承压明显，公司坚持C端优先战略，民建集团逆势增长，实现收入60.8亿元，同比+58%。

Q4毛利率环比改善，费用率上升拖累盈利。分产品看，防水卷材/防水涂料/防水施工/分别实现收入124.8/115.0/44.0亿元，同比-20.4%/+17.15%/+9.3%，毛利率25.3%/30.3%/23.5%，同比-5.77/-4.1/-4.85pct。2022年公司综合毛利率25.8%，同比-4.77pp，Q4单季度25.55%，同比-4.76pct，环比+1.74pct，主要受沥青等原材料价格持续大幅上涨拖累，预计随着原材料价格回落以及零售占比提升，盈利有望进一步修复。期间费用率16.83%，同比+2.26pct，Q4单季度20.5%，同比+6.11pct，环比+6.33pct，其中销售/管理/财务/研发费用率单季同比+4.88/+1.18/+0.38/-0.33pct，职工薪酬、广宣费和咨询费等增加以及摊薄效应减弱使得费用率明显上升，全年实现净利率6.78%，同比-6.41pct，Q4单季度6.2%，同比-10.4pct，环比-2.36pct。

现金流大幅承压但Q4回款强劲，资债结构相对稳定。2022年经营性现金流净额6.54亿元，同比-84.1%，其中Q4单季度净流入86.17亿元，同比-17.1%；截至2022年末，应收账款和应收票据合计113.87亿元，同比+9.3%，较Q3末下降49.55亿元，收现比1.05，应付票据及应付账款44.89亿元，同比-24%，较Q3末下降24.16亿元，付现比1.09，公司始终坚持风险控制优先，合理防范应收账款风险，信用减值损失总体有限，全年计提约3.15亿元，上年同期2.51亿元。2022年末，公司资产负债率46.22%，同比-0.13pct，带息负债率28.1%，同比-0.61pct，维持相对平稳。

风险提示：地产投资下行超预期；沥青价格大幅上涨；应收账款增长超预期

投资建议：新规落地利好市占率提升，优化结构提升经营韧性，维持“买入”《建筑与市政工程防水通用规范》已于2023年4月1日正式实施，有望推动行业扩容和格局优化，公司作为行业龙头，品牌、产品、渠道优势明显，市占率有望进一步提升，同时公司积极调整收入结构，加大非房、零售以及非防水业务拓展，通过丰富产品矩阵和完善渠道布局，持续提升经营韧性。预计23-25年EPS为1.42/2.07/2.63元/股（23-24年前值为1.50/2.00元/股），对应PE为24.3/16.6/13.1x，维持“买入”评级。