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江山欧派(603208)

事件：公司发布2022年半年度报告。报告期内，公司实现营收12.7亿元，同比下降9.7%；归母净利润1.17亿元，同比下降34.29%；基本每股收益1.11元/股。其中，公司第2季度单季实现营收7.8亿元，同比下降16.4%；归母净利润0.61亿元，同比下降57.61%。

原材料价格上涨叠加渠道结构变化，致公司毛利率同比下降。报告期内，公司综合毛利率为28.68%，同比下降1.62pct。其中，22Q2单季毛利率为31.05%，同比改善0.36pct，环比改善6.14%。2022年上半年，公司毛利率同比有所下滑，主要有以下两点原因：1）公司产品原材料价格上涨；2）公司渠道结构变化，毛利率较低的经销商渠道和代理商渠道占比提升。

期间费用率大幅增长，公司净利率同比大幅下行。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为20.97%，同比增加5.13pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.35%/3.7%/3.76%/0.15%，分别同比变动+4.45pct/+0.34pct/+0.46pct/-0.12pct。其中，公司销售费用率明显上涨，主要是因为报告期内公司加大广告宣传费（同比提升440.72%）及售后服务费（同比提升75.08%）投入。净利率方面，2022年上半年，公司净利率为8.94%，同比下降3.92%；22Q2单季公司净利率为7.61%，同比下降8.13%，环比下降3.42%。

渠道变革成效显著，经销商渠道、代理商渠道表现亮眼。2022年上半年，公司经销商渠道及大宗渠道分别实现营收3.54、8.08亿元，分别同比变动+52.15%、-23.6%。大宗渠道中，工程渠道及代理商渠道分别实现营收4.55、3.12亿元，分别同比变动-40.42%、+34.13%。经销商渠道方面，公司推行各类经销商同步开拓业务模式，线上线下全渠道覆盖，已在全国范围内拥有各类经销商20,000余家，并全面入驻头部线上平台。大宗渠道方面，公司已同万科、保利、华润等头部地产企业建立战略合作，并连续5年获得房地产开发企业综合实力TOP500“室内木门类”首选供应商；同时，公司不断推进代理商渠道发展，提高代理商渠道营收占比，并加快业务转型，开辟学校、医院、酒店、康养等新业务渠道。

投资建议：公司深耕制门行业，多品类协同发展，以工程业务为基础进行全渠道布局，变革成效显著，未来业绩成长可期，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益3.31/4.10/5.02元/股，对应PE为12X/10X/8X，维持“推荐”评级。

风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。