熟悉股神沃伦·巴菲特的投资者都知道，这位有史以来最伟大的投资者，基本上不喜欢债券投资。而且，巴菲特也并不掩饰自己对债券这种资产的嫌弃。

在许多流行的投资理论里，“保持资产配置平衡”、“进行股票债券平衡配置”似乎是一个绕不开的话题。但是，巴菲特却从来都不这样认为。

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在2011年的一次和CNBC（美国消费者新闻与商业频道）的访谈中，巴菲特这样表达了他对债券的看法：

“我不喜欢短期债券，我也不喜欢长期债券。你如果要我再说的详细一点，我对中期债券也一样不喜欢。我就是觉得按这样低的利率，把钱丢到一个固定回报率的投资里，是个绝对糟糕的决定（a terrible mistake）。”

那么，为什么巴菲特不喜欢债券呢？原因很简单，债券的长期回报率，在绝大多数时候都太低了。

要知道，在巴菲特的一生中，他的投资回报率年均复合增长率（CAGR）高达20%左右。而在绝大多数时候，债券的投资回报率都远远低于这个数字。

如果我们参考无风险或者低风险的长期债券，那么在绝大多数时候，长期债券的利率都低于5%。对于短期债券来说，情况更糟糕，收益率比长期债券还要低不少。

而以上这个5%的数字，还是历史上曾经出现过的、比较高的债券收益率。在低利率时代，长期债券的回报率甚至会达到2%、甚至更低。

当然，有一些有风险的、甚至是高风险的债券乃至垃圾债券，收益率会高上一些。但是，这种更高的收益率，是以违约风险为代价的。也就是说，如果算上债券违约的风险折让，收益率也不高。

结合以上的逻辑，我们就知道，为什么巴菲特不喜欢债券了。对于一个长期回报率达到20%的人来说，真的很难让他喜欢债券。

在绝大多数时候，巴菲特投资债券的每一分钱，都在拉低他的投资回报率。

当然，凡事总有例外。有些投资者会问：“你讲巴菲特不喜欢债券，但是他在2024年到2025年买了不少短期美国债券，又是怎么回事？”

原因很简单：巴菲特在绝大多数时候不喜欢债券，是因为债券给他带来的投资回报率太低。但是在2024年和2025年，事情发生了一些变化。

首先，在这个时候，巴菲特的钱已经太多了，多到他的平均回报率开始下降。

根据2024年的年报，伯克希尔·哈撒韦一家集团公司的纳税，就相当于全美国企业纳税的5%。如此巨大的体量，真的很难做出超额投资收益。

其实，我们如果观察巴菲特的回报率，会发现他虽然整个职业生涯的CAGR大约是20%，但是并不是平均的20%。

在职业生涯早期，资金规模比较小的时候（以伯克希尔·哈撒韦公司为投资主体之前），他的投资回报率一度超过30%。在晚期，则接近10%。其中最主要的原因，是伯克希尔·哈撒韦公司的规模太大了，以至于巴菲特没法找到足够多优秀的投资。

其次，在2024年到2025年，美国股票的估值已经很贵：这是一个牛市的巅峰。

最后，在2024年到2025年，美国短期国债的收益率，由于之前持续的高通胀和美联储保持的高利率，已经变得比较高。

在这三个原因共同作用下，债券突然成为了巴菲特掌管的巨型资产组合的优秀选择。由此，灵活的巴菲特就买了一些债券，这并不奇怪。

不过，对于参考巴菲特投资方法的投资者而言，我们需要学到巴菲特投资的神、而不是形。

也就是说，巨大的规模导致的低回报率、股票牛市、高债券收益率，这三个因素共同导致巴菲特在2024年到2025年买了一些债券。

但是，这并不代表债券就是一个好的投资项目。在以上三项理由缺失的情况下，我们应该学习巴菲特不喜欢债券的底层逻辑，而不是偶尔买了一些债券的行为。

那么，由于不配置债券带来的短期投资组合波动率上升，又该怎么办呢？

在许多流行理论中，“股债平衡”似乎是一个绕不开的话题，这种方法可以控制短期波动率，让投资组合看起来更加“安全”。

但是，这种所谓的“安全”，只是更小的市值波动，而不是真正的资产安全：这两者之间有本质的区别。

同时，这种为了减小市值波动而购买债券的行为，是以降低长期回报率为代价的：债券的长期回报率委实不怎么样。所以，对于某些投资者来说，为了保持市值的低波动率而配置一部分债券，实在不是一件明智的举动。

作者：陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官

（本文内容仅代表作者个人观点）