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芯能科技(603105)

工商业分布式光伏迎来黄金发展机遇，预计22-25年新增25-35GW。2021年下半年起全国大工业平均电价普遍提高，并且各地“能耗双控”政策频出。对电站投资方来说，大工业平均用电价格提高意味着“自发自用，余电上网”分布式光伏电站综合度电收入相应提高，带动项目收益率提高；对业主来说，其使用光伏电不仅能降低用电成本，还能帮助自身更好地完成能耗考核。《2022中国分布式光伏行业发展白皮书》预测，2022-2025年全国分布式光伏新增呈平稳上升趋势，预计新增52-70GW，其中工商业分布式占比约50%，预计新增25-35GW。

持续获取优质屋顶资源，力争2023年自持电站向GW级迈进。2013年开始，公司主营业务由光伏产品向下游分布式光伏电站开发服务和投资运营延伸，开始涉足分布式光伏电站开发。截至2022年上半年，公司已累计获取屋顶资源超1000万平方米，涉及工业企业861家，自持电站总装机容量662MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站167MW。根据公司规划，在保证自持电站项目投资回报率的基础上，力争在2023年自持电站规模向GW级迈进。

品牌及经验优势、成本优势明显。屋顶资源开发的过程中，公司通过为众多业主提供优质的服务赢得信任，在行业内形成了良好的口碑。经过多年积累，公司现拥有GW级以上的优质分布式客户资源（主要是上市公司等高质量客户）,形成了较强的客户黏性和品牌效应，为后续业务扩张打下坚实基础。此外，公司在光伏产业链多环节布局，能够自主完成屋顶资源获取、电站设计、施工监理、组件供应、电站备案并网等多个环节的作业，特别公司是拥有自建的光伏组件生产线，能够有效降低电站投资成本，因此公司自持电站投资成本低于行业平均。

储能和充电桩业务有望打造新的业绩增长点。（1）工商业储能业务方面，公司已有多个示范项目落地，未来随着储能系统成本逐步降低，公司将根据收益情况继续推进工商业储能业务；（2）户用储能产品方面，公司三款主要产品目前出于研发阶段，2023-2024年有望相继面世并实现收入；（3）充电桩业务方面，主要依托现有分布式光伏屋顶资源企业主铺设充电桩并收取电费。随着新能源汽车充电需求的增加，有效充电小时数有望持续提高，从而带动充电桩铺设规模及盈利能力持续提升。

估值的判断与评级说明。我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.89亿元、2.55亿元、3.30亿元，EPS为0.38元、0.51元、0.66元，当前股价对应PE为44.5x、33.1x、25.6x。考虑到公司在获取屋顶资源方面的优势，并且充电桩和储能等新兴业务有望打造新的增长点，应当享受一定的估值溢价。首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示。项目开拓不及预期；政策支持力度不及预期；电价大幅下降的风险；市场竞争加剧的风险。