“监管强制信托公司压缩融资信托规模之后，信托公司最近在忙啥?改结构啊!”某行业研究机构近日发表的文章中提到。

《中国经营报》记者注意到，近期以来，信托公司投资有限合伙企业的数量较此前增长明显。

天眼查专业版监控动态统计(实际工商变更日期较监控动态更新统一有所滞后)数据显示，今年5月，8家信托公司累计投资了8家有限合伙企业，6月份，21家信托公司累计投资有限合伙企业26家。相较来看，信托公司投资传统企业的数量正在下降。5月份，16家信托公司累计投资传统企业21家;6月份，11家信托公司累计投资传统企业13家。

多位业内人士表示，投资有限合伙企业益处显而易见。如，具有明显税收优势，可以合理避税;可以突破投资者人数限制;有限合伙企业操作灵活，不受公司治理、公司章程、利润分配、表决权限等限制。

不过，业内人士亦提及，“信托+有限合伙”模式中，有限合伙游离在中国证券投资基金业协会(以下简称“中基协”)视线之外，存在监管套利、抽屉协议、明股实债等风险。

突击成立有限合伙企业

据了解，“信托+有限合伙”模式，即信托公司作为有限合伙人(LP)，以信托计划募集资金与其他LP一起，和普通合伙人(GP)共同设立有限合伙型基金，并通过有限合伙型基金将资金提供给融资方的融资模式。

上海新古律师事务所主任、移投行家族办公室创始人王怀涛在接受本报记者采访时提到，信托公司虽作为LP，实际中仍可以通过协议方式增加对信托资金的把控力，与项目各方签署一系列管理协议、监管协议，协议内容往往涉及对标的项目的监管、银行账户的监管、投资收益分配等。

“综合考虑到工商变更、分红安排和管理上的便利，我司与交易对手共同投资安排有限合伙形式。”近两个月累计投资4家有限合伙企业的爱建信托在回复本报记者采访时称。

本报记者注意到，从工商信息来看，多个担任执行事务合伙人的私募基金公司，同时也是信托公司的关联公司。

如爱建信托投资的4个有限合伙企业中，有3个的执行事务合伙人为上海爱建泽盈投资管理有限公司(以下简称“爱建泽盈”)。工商资料显示，爱建泽盈为中基协备案私募基金管理人，同时也是爱建信托控股子公司，持股比例80%。

某信托公司内部人士向本报记者透露，多数有限合伙企业的运营团队其实也是信托公司的团队。

不过，部分信托公司设立的有限合伙企业颇显仓促。

天眼查显示，2020年6月19日，建信信托与上海源迈实业有限公司(以下简称“上海源迈”)合作设立了一上海笙企业管理合伙企业(有限合伙)，上海源迈为执行事务合伙人。上海源迈成立于2019年10月，注册资本100万元，实缴资本5万元，缴纳社保人数0，股东为两个自然人。

再比如，中信信托与中萃(深圳)咨询有限责任公司(以下简称“中萃咨询”)于2020年6月23日设立了珠海中萃投资合伙企业(有限合伙)，其中，中萃咨询为执行事务合伙人。中萃咨询成立于2020年5月28日，注册资本1万元，股东为3个自然人。

事实上，“信托+有限合伙”模式早已存在多年。信托业协会调研材料显示，2018年，开展房地产股权投资业务的信托公司已经达到25家。其中提到，中建投信托、爱建信托通过有限合伙形式开展地产股权投资业务。

“近期有限合伙企业明显增加，可能是受监管形势影响，信托公司提前布局储备一些有限合伙企业，用来承接之前一些不能发的融资类业务，或者为后面的融资业务做准备。”某资管行业研究人士表示。

另外，业内人士分析，私募基金募集难、备案难也是“信托+有限合伙”活跃的重要背景。

某专注地产和产业投融资的金融服务机构，近期在其官方文章中亦提到，从私募机构的业务动向来看，受备案难、托管难和募集难的综合影响，越来越多的机构放弃了基金产品的备案，并直接由非关联的第三方与投资人共同设立有限合伙企业的方式完成放款。

半数有限合伙企业涉房地产业务

从近两个月信托公司投资的有限合伙企业的合伙人或涉及的企业类型来看，主要包含地方国企、房地产企业及各类工商企业等。另外，从多家有限合伙企业公开信息来看，并不能判断其所属领域。

以国联信托与无锡国联资本管理有限公司(以下简称“无锡国联”)于2020年6月29日合作设立的无锡云上联信投资中心(有限合伙)为例，天眼查显示，该有限合伙企业经营范围为“一般项目：以自有资金从事投资活动”，目前尚未有对外进行投资的信息。无锡国联则为国联信托的全资子公司，经营范围为“投资管理;创业投资业务;代理其他创业投资企业等机构或个人的创业投资业务;创业投资咨询业务;为创业企业提供创业管理服务业务;参与设立创业投资企业与创业投资管理顾问机构”。

需要指出的是，信托公司近两个月所投有限合伙企业中，合作方或所投企业涉及房地产领域的，相对较为集中。

本报记者梳理发现，近两个月投资的30余家有限合伙企业中，除根据公开信息无法判断其所属领域的多家有限合伙企业之外，还有十余家有限合伙企业的合伙人或所投资企业的经营范围中涉及建筑、房地产背景。

例如，工商资料显示，爱建信托近期投资的4家有限合伙企业，均有地产公司背景。以爱建信托投资的上海司铭企业管理合伙企业(有限合伙)为例，其合伙人中除爱建信托及执行事务合伙人爱建泽盈之外，还包括华鸿嘉信房地产集团有限公司、天阳地产有限公司。

今年4月初，南方某信托公司内部管理层人员曾向本报记者表示，近期信托公司热衷于地产基金业务，其所在的公司也正在研究中。

游离于监管视线之外

2019年底监管层人士亦曾提到，“部分信托公司还借助私募投资基金、有限合伙企业等逃避监管，为穿透监管、风险防控带来了较大难度。”

多位业内人士表示，“信托+有限合伙模式”存在不同资管产品之间监管套利、明股实债、抽屉协议等多方面风险。

记者注意到，近两个月信托公司投资的34家有限合伙企业，在中基协均没有备案记录。

值得关注的是，对于信托公司通过信托计划投资有限合伙是否备案，目前尚存争议。

王怀涛表示，中基协2017年2月起已有出台相关规定，严格限制私募基金投资于房地产价格上涨过快热点城市普通住宅地产项目，近年来有关私募房地产基金的限制性政策多口径密集出台，实践中地产私募基金的备案也很难。但针对特定的房地产合作开发项目或者合作投资项目，未备案的有限合伙企业可以通过使用自有资金直接投向地产项目，但信托公司作为LP不应使用筹集的非自有资金进行投资，如未备案的有限合伙企业集合投资者的资金再以明股实债的形式对房地产企业发放贷款，本质上会是一种未经批准募集资金并从事放贷业务的金融活动，具有违规违法风险。

某信托公司合规部人员亦提到，这些合伙企业，本质上可能属于资管产品，应当在中基协登记备案。爱建信托在回复记者时称，相关有限合伙仅作为出资通道，不是产品，中基协对此并没有强制性备案要求。

某提供地产和产业投融资服务的机构在其官方微信公众号发表原创文章提到，“因基金产品层面不得涉及保本保收益的安排，因此对秉持‘本金+利息/收益’思维的投资人来说，很多时候对股权投资基金都只能通过各种方式变相地达到保本保收益的目的，而游离在中基协视线之外的有限合伙企业的直接放款模式就很好地解决了这个问题。”

“因为各类资管产品的监管部门及监管规定均不相同，信托公司能够借助私募投资基金达到逃避信托监管要求的效果。”王怀涛称。

“地产基金模式只是比单纯股权投资模式多了一层有限合伙而已，信托层面不好设计和披露的，可以拿到基金层面实现，说白了，就是明保变暗保。”此前记者采访时，某信托公司高管表示。

上述信托公司合规部人员亦表示，在合伙企业层面，方便灵活安排。不排除融资人与合伙企业签订一些不方便拿在桌子上的协议。记者樊红敏郑利鹏