以超过76倍的溢价，总部位于广东汕头的拉芳家化股份有限公司(603630.SH;以下简称“拉芳”)欲将一家成立不足3年的日化贸易企业收入囊中。

这是2017年2月IPO以后，拉芳发起的一起较大金额并购案。根据公告，拉芳拟使用现金8.08亿元增资并收购上海缙嘉国际贸易有限公司(以下简称“上海缙嘉”)51%股权。

这家标的企业一度由实际控制人王霞家族全资控制。王霞家族本可直接通过股权转让获得数亿元套现资金，却偏偏要颇费周折地“绕道”注册PE突击入股上海缙嘉，继而通过这一持股平台来实现获利。

此次交易预案发布之后，监管部门迅速发函问询此次交易对方与上市公司及实际控制人“是否存在利益安排”。同时，时代周报记者发现，上海缙嘉的财务数据及盈利性等方面亦存可疑之处。

拉芳旗下拥有“拉芳”“美多丝”“雨洁”“圣峰”等多个品牌，产品涵盖洗发护发、清洁沐浴、肌肤护理、口腔护理等多个领域。拉芳方面希望通过此次并购，丰富产品品牌和品类矩阵，并完善线上电商渠道和线下经销商超渠道的全面布局，拓宽消费者层次和需求的覆盖范围。

对于交易对方与上市公司及实际控制人的关联性、标的资产未来的盈利能力以及面临的风险因素等问题，拉芳方面仅对时代周报记者表示：“关于您所提出的问题，交易所问询函中有所涉及，敬请关注公司后续相关公告。”

蹊跷的突击入股

根据公开履历及相关资料，王霞在日化行业浸淫多年，先后任职上海芳星进出口贸易有限公司(以下简称“上海芳星”)CEO(2012年10月–2016年9月)、上海翼瞳电子商务有限公司CEO(2016年9月–2017年4月)。

其实王霞并非一开始就是上海缙嘉的股东，这位掌门人系一位“后来者”。2016年1月，王霞的弟媳范贝贝出资100万元创立上海缙嘉。5个月后，范贝贝增资200万元，上海缙嘉注册资本达300万元。

范贝贝也曾在上海芳星任职，此时上海缙嘉的100%股权依然由其持有。2017年5月，王霞开始担任上海缙嘉CEO。5个月后，2017年10月，王霞出资312.24万元增资上海缙嘉，其注册资本增至612.24万元。其中王霞持股51%、范贝贝持股49%。

今年1月，范贝贝又将上海缙嘉116.33万元的出资转让给王霞。此次股转后，王霞的持股比例增加至70%，而范贝贝则持股30%。

11月15日，由王霞家族成员及上海缙嘉高管持股的3家PE沙县缙维、沙县源洲、沙县芳桐分别向上海缙嘉增资556.59万元、191.93万元、134.58万元。

本次增资后，上海缙嘉注册资本增至1495.35万元，其中王霞持股28.66%、范贝贝持股12.28%，而沙县缙维、沙县源洲、沙县芳桐则分别持股37.22%、12.84%、9%。

工商资料显示，沙县缙维、沙县源洲以及沙县芳桐均系2018年11月5日成立的有限合伙企业。

时代周报记者查实，沙县缙维和沙县源洲穿透后，股东人员和持股比例一致，即“自家人”王霞持股60%、范贝贝持股30%、秦超(王霞配偶)持股10%。

沙县芳桐则是上海缙嘉的高管持股平台。其中，王霞持股44.44%、秦超持股11.11%，而上海缙嘉高管沈瑜持股17.78%、沈国磊持股16.41%、金杰持股10.26%。

根据交易方案显示，上海缙嘉100%股权整体估值为15.84亿元，截至2018年8月31日合并口径经审计净资产仅为2402.76万元，溢价率高达7655%。

据交易方案，此次收购分两个步骤进行：首先，拉芳以3000万元向上海缙嘉增资，增资完成后持股1.89%;其后，拉芳拟以7.78亿元分别收购沙县缙维、沙县源洲所持的上海缙嘉49.11%股权。

根据协议，交易完成后，上海缙嘉的100%股权架构最终变更为拉芳持股51%、王霞持股28.12%、范贝贝持股12.05%、沙县芳桐持股8.83%。

据公告，王霞家族实际掌握的沙县缙维、沙县源洲将分别获得5.78亿元、2亿元(共计7.78亿元)的转让对价。很显然，这场高溢价收购背后，王霞家族是最大赢家，既套现了巨额资金，又获得了上海缙嘉的较高比例股权。

关联性存疑

一切看似早有安排。这3家PE突击入股上海缙嘉，距离拉芳的收购交易仅有15天时间。那么，上海缙嘉为何要在“卖身”拉芳之前的半个月内迅速进行股权架构的调整?

这一疑问也成为监管层关注的重点。“请补充披露，沙县缙维、沙县源洲和沙县芳桐的设立目的及各出资人实际出资情况。”11月30日，上海证券交易所在下发给拉芳的问询函中指出。

上交所还要求补充披露，上海缙嘉的设立和发展经营情况及历次股权转让和增资的具体情况，“请进一步核实交易对方是否与拉芳及其控股股东、实际控制人存在潜在的关联关系或其他利益安排”。

拉芳的控股股东、实际控制人为吴桂谦，其还担任上市公司董事长及总经理。截至2018年10月8日，吴桂谦家族已牢牢控制着拉芳，除其本人直接持有拉芳30.66%的股权外，他的两个女儿Laurena Wu、吴滨华分别持有拉芳21.14%、9.06%的股权。

随着此次收购方案的进一步公开，拉芳与上海缙嘉之间是否存在关联成为焦点。据时代周报记者调查，双方此前或是“老相识”。

据拉芳首发上市的审计、验资机构广东正中珠江会计师事务所披露的上海缙嘉《2017年度、2018年1–8月备考合并财务报表审计报告》显示，王霞家族与吴桂谦家族存在一笔资金借款往来。

4月，吴桂谦家族旗下的珠海拉芳易简新媒体产业基金(有限合伙)(以下简称“拉芳易简”)与王霞、范贝贝签署关于上海缙嘉的《投资协议》。

根据《投资协议》，拉芳易简对上海缙嘉提供可转债借款3000万元。并且拉芳易简与王霞、范贝贝签署《保证合同》，约定就该3000万元借款由王霞和范贝贝提供连带责任担保。

今年10 月，拉芳易简与王霞、范贝贝签署《承诺函》，拉芳易简承诺不再行使转股权，并要求上海缙嘉于 2018年12月31日前向拉芳易简偿还全部借款本金。

自收到上海缙嘉全部借款本金之日起，上述《投资协议》《保证合同》均自动解除。不过，截至该备考合并财务报表报出日，上海缙嘉尚未归还拉芳易简该项借款本金。

工商资料显示，拉芳易简是吴桂谦旗下重要的投资平台，其中拉芳持股90. 90%，廖少君持股9.09%、“明星”PE广东易简投资有限公司(以下简称“易简投资”)持股0.01%。

工商资料显示，廖少君系广东众友创业投资有限公司(以下简称“众友创投”)的大股东和实际控制人，持股90%。招股书显示，众友创投系拉芳的发起人股东。在首发上市后，众友创投持有的拉芳股权有所稀释。截至2018年第三季度，众友创投持有拉芳169万股，占比0.75%，已全部被质押。

易简投资则由前广发证券投资银行总部TMT业务部总经理胡衍军控制。2015年7月，离职广发证券后，胡衍军创立了易简投资，现持股43.50%。

按照《投资协议》和《保证合同》来看，很明显在此次收购之前，吴桂谦及拉芳方面就已经与王霞和范贝贝方面存在交集。

不过，拉芳发布公告称，根据《上交所股票上市规则(2018年修订)》相关规定，上述5名股东均不属于公司的关联方，本次交易事项亦不构成关联交易。

除此之外，此次交易不构成重大资产重组，且该收购交易已经拉芳第二届董事会2018年第七次临时会议审议通过，尚需提交股东大会审议。

盈利能力不明

上海缙嘉自身未来的盈利性是这桩收购案中的另一个问号。

时代周报记者发现，上海缙嘉的业绩在今年出现猛增的情况;另一方面，旗下子公司原本是属于实际控制人王霞方面直接持有，但在交易之前却出现了集中整合至上海缙嘉的情形。

在拉芳的描述中，上海缙嘉的质量颇佳：上海缙嘉系海外优质化妆品的品牌运营商及电子商务综合服务商，致力于为中国消费者提供丰富优质的海外美妆产品。

上海缙嘉声称建立了品牌成长和销量增长兼得的“品销合一”电商业务模式，目前共运营12个代理品牌的天猫国际品牌旗舰店，同时与京东全球购、网易考拉海购等电商平台以及其他精品渠道均有合作。

值得关注的是，在业绩方面，拉芳仅公布了上海缙嘉2017年和2018年1–8月的财务数据。而对比这两个时间段内的财务数据，仍然存在诸多疑问。

在营业收入方面，上海缙嘉在2018年前8个月取得的营收超过2017年全年。2017年，上海缙嘉营收2.95亿元，2018 年1–8月则为3.51亿元。

在营收大幅增长的同时，上海缙嘉2018年前8个月期间的净利润，却仅比2017年有微幅增加。上海缙嘉2017年净利润为3040.61万元，2018年1–8月则为4678.98万元。

营业成本亦是微幅增加。上海缙嘉2017年营业成本为2.05亿元，2018年1–8月则为2.07亿元。而销售费用却大幅增加，上海缙嘉2017年销售费用为3995.33万元，2018年1-8月则为7532.09万元。

上交所要求拉芳补充披露，标的公司最近两年又一期的主要财务数据、实际和备考的盈利情况，并结合标的公司的历史经营情况及所处行业竞争和增长情况等，具体说明盈利预测的合理性和可实现性。

事实上，近年来，进口化妆品市场规模受益于鼓励进口消费的政策支持、消费升级等因素，呈现快速增长的态势。然而，随着日韩系、欧美系化妆品品牌不断进入中国市场，行业竞争亦逐步激化。

“如果未来进口化妆品市场需求增长趋势放缓，或者上海缙嘉不能及时应对行业和市场发生的变化，可能对上市公司未来的战略实施、经营业绩，以及业绩承诺方实现业绩承诺产生不利影响。”公告称。

此外，拉芳称，还存在上海缙嘉与代理品牌厂商业务合作关系变化导致的经营风险。上海缙嘉目前共在中国市场代理21个海外化妆品品牌，若未来其与这些代理品牌厂商之间的业务合作关系发生不利变化，均可能导致自身未来的盈利能力受到一定不利影响。

根据公告，标的公司通过获取海外优质化妆品品牌在中国市场的代理权，依托多种社交平台以图文、短视频、直播等品牌表达和产品展示方式，提供品牌整合营销及进口运营管理等服务。

上交所要求补充说明前述代理权的具体权限内容及剩余年限，是否具有独家性和排他性，是否存在后续无法持续获取代理权的风险。