起步于2002年的QFII制度，是我国资本市场对外开放的标志性事件之一。16年间，QFII从无到有，从小到大，相关改革还在深入持续推进。在这一过程中，我国资本市场开放步伐越来越快，随着市场不断发展壮大，以QFII为代表的价值投资理念也日益深入人心——

近日，中国人民银行、国家外汇管理局调整了现行QFII、RQFII相关政策，取消了QFII资金汇出比例限制和QFII、RQFII本金锁定期要求。新规实施后，QFII、RQFII资金进出将大幅松绑。

QFII即合格境外机构投资者，是指汇入一定额度外汇资金，投资当地资本市场的机构投资者。QFII实质是在一定限制下放松资本管制，吸引国外资金进入本国资本市场。

起步于2002年的QFII制度，是我国资本市场对外开放的标志性事件之一。16年间，QFII曾先后经历5次放宽投资范围和额度，不少于3次降低投资申请准入标准;16年后，QFII改革还在深入持续推进。在这一过程中，我国资本市场开放步伐越来越快，随着市场不断发展壮大，以QFII为代表的价值投资理念也日益深入人心。

在波折起伏中发展

2002年，中国证监会、人民银行颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，正式推出QFII试点。在监管机构积极推动下，初期的QFII发展态势较好。截至2006年12月31日，共有51家境外机构获得QFII资格，其中44家获得QFII投资额度共计90.45亿美元。然而，2006年底，受困于100亿美元的QFII额度，资格审批暂时停止。

2007年，由美国次贷危机引发的国际金融危机波及全球。在多种因素综合影响下，上证综指于2007年10月16日达到6124点历史高位后，开始大幅下挫。恰在此时，QFII却在资格暂停审批一年后重新开闸。2007年12月份，QFII总额度从100亿美元扩大至300亿美元。2008年3月份，第53只QFII获批。

此次QFII资格审批再度开闸，被市场解读为“部分出于救市目的”。业内专家表示，QFII审批再开闸，是为了引入境外资金，以便稳定市场、激发投资者信心，并借助QFII专业分析能力，引导市场理性投资。

随着QFII影响力的扩大，QFII额度一度成为紧俏资源。2007年、2008年间，QFII额度租赁盛行，许多大型QFII机构通过向其他机构出租部分额度获得收益。当时，QFII是境外投资者在中国内地投资A股的唯一途径，额度租赁火爆也在一定程度上彰显了中国经济的吸引力。

但是，QFII额度流向海外对冲基金是监管机构不愿看到的。证监会相关负责人曾表示，严控借用额度的行为，是为了防控短线资金进入我国资本市场。2009年10月份，国家外汇管理局发布通知，明确指出“证券经营机构不得以任何形式转让或转卖投资额度给其他机构使用”。QFII改革继续朝着谨慎放开、强化监管的方向发展。

改革进程来到新起点

在QFII稳步前行的同时，另一个境外资本投资中国内地资本市场的途径也渐渐清晰。2014年至2017年期间，沪股通、深股通、债券通陆续开通，QFII和RQFII通道不再是外资投资中国内地资本市场的唯一选择，互联互通渠道以其投资低门槛、结算灵活、汇入汇出无限制等特点迅速崛起，其在外资投资通道上的使用占比也快速提高。

中银国际研究报告显示，相较于深港通开通以来的2016年至2018年外资持股增速，陆股通渠道流入增速领先显著。外资整体、QFII渠道、陆股通在这一期间平均季度环比增速分别为11.7%、4%和22.9%，刨除期间市场指数的自然增长，QFII渠道新增规模增速更低，外资整体增量基本由陆股通贡献。

QFII和RQFII通道使用上的诸多限制，使得外资投资者更多使用互联互通渠道，除了投资交易所债券和非互联互通标的股，外资增量资金很少使用QFII和RQFII通道流入，期间甚至出现了QFII和RQFII存量资金向互联互通搬家的现象。

业内专家表示，限制主要包括几方面：一是QFII、RQFII采取额度制，导致拥有额度的金融机构开出较高额度使用租赁费用，其费率远高于沪股通、深股通;二是此前政策规定QFII每月资金汇出不超过上年末境内总资产20%的限制且完成3个月本金锁定期，不便于机构投资者资金“自由”进出。此外，QFII资金进出都采用美元结算，期间缺乏汇率风险对冲操作，往往造成额外的投资损失。

中银国际研究报告认为，此次QFII政策改革顺应时代背景，着眼于解决资金汇出限制这一痛点，这将在一定程度上消弭QFII通道和互联互通间的差异性。这对于QFII改革进程来说，也是一个新起点。

价值投资深入人心

2003年7月份，瑞银买入宝钢股份、上港集箱、外运发展、中兴通讯等4只股票，拉开了QFII投资A股的帷幕。16年来，QFII获批的资金规模越来越大，在A股市场的“动静”也越来越大。数据显示，目前QFII总额度为1500亿美元。截至2018年5月底，累计有287家机构获得了994.59亿美元投资额度。截至2018年一季度，外资(QFII+RQFII+沪深港通)持有A股的规模约1.2万亿元，相比2016年底的6000亿元已经翻了一倍。

在持股规模持续增长的同时，QFII的投资风格也逐渐彰显。国金证券李立峰通过分析2010年至2017年的数据，认为当前QFII持股具备四个特征：一是QFII持股市值1144.7亿元，占流通市值0.28%，其中银行类QFII持股市值最大，占QFII总持股市值的50%;二是作为长期价值投资，QFII对个股持有时间较长，平均持股时间在1年以上;三是QFII持股集中在消费类行业，占比超60%，其中龙头公司受到青睐;四是QFII“抱团持股”现象较为明显。

李立峰表示，随着A股纳入MSCI，外资进入A股的渠道陆续打开，资金规模日益壮大，QFII在A股市场的话语权日益增加，其价值投资风格将成为影响A股市场风格的重要因子之一。

此外，QFII投资方向的变化较A股其他投资者更能体现中国经济转型历程。2013年尤其是2008年国际金融危机之前，我国经济长期保持高速增长，其背后是大规模基建投资。按持仓市值计算，2003年至2008年，QFII持仓市值排名前三位的板块在银行、材料、运输等之间轮换。2013年后，消费升级和制造升级驱动力增加，食品消费成为QFII资金最青睐的板块之一。

如今，在A股市场价值投资风潮汹涌之时，也给QFII带来了一些“烦恼”。业内人士表示，国内资金涌向价值投资，部分QFII个股短期内估值高企，并很快突破QFII机构的预期。在“炒作价值”的风险下，是减持换仓还是高位继续持有，让习惯于长线持有的QFII资金倍感压力。

面对价值投资的“压力”，部分QFII机构已经作出调整。市场人士表示，随着QFII和RQFII的进一步松绑，外资在投资A股上的灵活性越来越强。除了继续坚持价值投资、长期持有的核心风格之外，QFII投资的触角或将向更多方向探索，选择合适的行业和成长可期、风险可控的个股。(孟 飞)