仅在港股上市两年的周黑鸭，就遭遇沽空机构的质疑，不得不紧急停牌。3月5日，周黑鸭发布公告称，当日上午9时起暂时停止买卖，需要澄清一篇不实且有误导成分的报告。据悉，3月4日，沽空机构EmersonAnalytics发表报告质疑周黑鸭的收入数据。业内人士认为，周黑鸭的营收有所下滑，重资产的经营模式是导致业绩承压的主要原因。从长远看，周黑鸭生产卤制品并不符合健康的生活理念，未来的生存空间有限，需要在产品线上加快转型。

被质疑忙停牌

3月4日，沽空机构EmersonAnalytics发布报告称，预测周黑鸭2018年纯利只有2.55亿元，并称该股只值2.4港元，与3月4日周黑鸭收盘价相比，有35%的下跌空间。截至3月4日，周黑鸭在港股的收盘价为3.69港元。

EmersonAnalytics指出，去年三季度访查内地中部地区，该地区的收入占周黑鸭营收的一半，共调查了524间店铺销售情况，发现在河南及江西周黑鸭店的销售量“被增长”28%。而周黑鸭在1月30日发布的盈利预警公告显示，公司2018年实现净利润预计同比下降30%左右。

对于下降原因，周黑鸭表示，“相较于2017年，公司2018年度原材料成本上升，门店经营利润率下跌。从2018年4月起，河北周黑鸭食品工业园有限公司投产折旧及能耗成本上升等”。

若以2017年度净利润7.62亿元计，周黑鸭2018年盈利应该为5.33亿元。EmersonAnalytics认为，假设周黑鸭毛利率如公司报告的60%，且其他成本数字准确的话，该公司2018年实际利润只有2.55亿元，较公司预测的5.33亿元减少一半。EmersonAnalytics由此重新计算中部各地区的销量情况，将河南与江西的销量减去28%，而湖北分店因为受到在线订单的影响加上9.9%。据此计算，周黑鸭中部地区的单日总客单量应该是65574笔，这意味着单家门店的日均客单量为125笔，而周黑鸭财报数据显示，其2018年单家门店的日均客单量为174笔。

业内人士认为，从披露的信息看，沽空机构的“功课”做得很扎实。如果最后得到证实，从产品端、渠道端以及消费者端对周黑鸭品牌的打击将是致命的。

直营模式承压

从目前的情况看，EmersonAnalytics主要质疑的是周黑鸭的盈利能力。进入2018年以来，周黑鸭的净利润处于下降态势。2018年上半年，周黑鸭净利润为3.32亿元，同比下降了17.34%。

在业内人士看来，过去三年，中国卤制品市场高速发展，周黑鸭一直采用直营模式制约了扩张速度，整个运营陷入了被动，导致周黑鸭难以获得更多市场份额和发展红利。

目前，休闲卤制品企业在门店运营上主要采取两种模式：绝味食品、煌上煌等采取“直营+加盟”的经营模式，周黑鸭则以直营为主。经营模式不同，门店数量也存在差异。周黑鸭目前拥有1196间门店。煌上煌相关负责人此前曾表示，2018年上半年，煌上煌的门店数量在3000家左右。绝味食品的全国门店数量在2018年上半年则达到9459家。

一位营销专家向北京商报记者表示，虽然直营模式可以更好地把控食品安全、服务水平、品牌调性等，但直营模式也会给周黑鸭带来门店运营、人员管理的成本压力，使得周黑鸭的净利润表现欠佳。2017年，绝味食品营收达38.5亿元，其中销售费用4.26亿元，同年，周黑鸭营收32.49亿元，但销售费用高达9.48亿元。行业的竞争重点是跑马圈地，门店建设布局仍是休闲卤制品企业的战略重心之一，周黑鸭在门店布局上不能落后。

不过，虽然在门店数量上与绝味食品和煌上煌存在一定差距，但周黑鸭在毛利率表现上却优于上述两家企业。周黑鸭的毛利率约为60%，而绝味食品和煌上煌则在30%左右。周黑鸭在公告中表示，2018年，周黑鸭门店经营利润率有所下跌。就2018年上半年来看，周黑鸭的毛利率为59.9%，2017年同期的毛利率则为60.9%。

北京商报记者就企业的经营模式以及经营情况致信周黑鸭，但截至发稿，周黑鸭方面未给予回复。

沦为后进生

直营模式的缺陷导致了周黑鸭盈利能力的下滑。对比绝味食品、周黑鸭和煌上煌财报数据可以看出，只有周黑鸭的盈利是下滑的。

业绩快报数据显示，2018年绝味食品实现营收43.68亿元，同比增长13.46%;营业利润8.26亿元，同比增长27.04%;利润总额8.46亿元，同比增长26.92%;归属于上市公司股东的净利润达6.42亿元，同比增长27.87%。同年，煌上煌实现营业利润2.18亿元，同比增长16.5%;归属于上市公司股东的净利润1.72亿元，同比增长22.72%。

除了盈利的对比之外，周黑鸭在营收方面的情况也不容乐观。从现有数据看，2017年上半年，绝味食品的营收为18.51亿元，周黑鸭为16.18亿元，双方差距2.33亿元。而到了2018年上半年，这一差距扩大至6亿元，绝味食品实现营收20.85亿元，周黑鸭则为15.97亿元。

此外，煌上煌的追赶势头也不减。煌上煌实现营收18.98亿元，同比增长28.41%;煌上煌在公告中表示，线下开店导致业绩提升。据了解，煌上煌加大了省外市场门店拓展，尤其是机场、高铁、商超综合体等高势能门店的开发，同时综合利用氛围营销、情感营销、外卖、地推等方式。

不过，在战略定位专家、九德定位咨询公司创始人徐雄俊看来，周黑鸭之所以盈利能力不足，主要原因是产品定价高以及内部管理存在问题。“每盒产品卖到30-40元的价格，相对其他品牌较高。为了增加产品线，周黑鸭还推出了小龙虾并进入电竞领域，但效果难以达到预期，白白产生很多内耗，也说明企业内部管理存在问题。”

“周黑鸭生产的卤制品不符合现在食品健康化的发展趋势，周黑鸭的根本出路则在于增加产品线，”中商商业经济研究中心主任姚力鸣坦言。

北京商报记者李振兴/文李烝/制表