编者按：近日，弘阳地产集团有限公司(股票简称：弘阳地产，股票代码：01996.HK)的股价剧烈波动。自7月12日登陆港交所以来，弘阳地产在6个交易日里股价最高至3.17港元，最低下探至2.33港元，与2.28港元的发行价仅一步之遥。

弘阳地产此前在港公开招股期间，总计获得认购1445.5万股，仅占香港公开认购总数的18%。同样是区域性房企，今年1月香港上市的正荣地产(06158.HK)，认购股份达到可供认购总数的179%，可谓对比明显。

最终弘阳地产的发行价2.28港元，位于当初招股价范围2.18元至3.18元的中间偏下水平，公司集资净额约17.12亿元，其中约60%将用作开发物业项目或项目实施阶段的建造成本，30%将用于偿还若干现有计息银行及其他借款，10%将用作一般营运资金。

业绩方面，2015年到2017年，弘阳地产的销售收入分别是53.76亿元、87.75亿元、61.39亿元，对应的净利润分别为13.29亿元、9.31亿元、11.95亿元，但公司毛利却变化不大，最近三年分别为22.51亿元、25.55亿元、24.91亿元。

弘阳地产董事会主席曾焕沙在2017年底提出，要在2020年实现销售千亿的目标，为此公司在土地市场上开启迅猛扩张模式，扩张的资金主要来源于银行贷款。

2015–2017年，弘阳的银行贷款及其他借款为56.64亿元、76.91亿元和116.3亿元，公司的资本负债比率分别为119.4%、136%及137.5%，呈现明显上升。资深投融资专家许小恒表示，高负债率是房地产行业高杠杆的真实写照，意味着公司的财务风险增大。

而高企的债务怎么还?借债还债成了弘阳地产的选择。

在本次香港上市募资之前，弘阳地产在2017年5月和11月，先后发行2.5亿美元的担保债券和3.75亿美元的担保债券，其中后者将于今年8月到期。今年1月，弘阳地产又发行了1.25亿美元(约合8.3亿元人民币)同一系列的票据。几笔融资的规模约25亿元，几乎与此次香港上市所募资金相当。

根据聆讯资料显示，2017年底弘阳尚未偿还的总借款已达116.3亿元，此前的2015年和2016年则为56.64亿元和76.81亿元，翻了近一倍。

股价剧烈波动 公开招股认购仅18%

据《北京商报》报道，在近期港股的破发大潮中，弘阳地产在7月12日上市当天逃过“一劫”，避免了遭遇破发的尴尬。不过，在经历两日的上涨后，弘阳地产在7月16日开始出现回落迹象。

上市前夕，弘阳地产在7月11日披露了关于发售价及配发结果的公告。根据公告，弘阳地产拟发行8亿股，发售价为每股2.28港元，为招股价范围2.18元至3.18元中间偏下水平，集资净额约17.12亿元。

此前，弘阳地产披露的股票配发结果公告显示，公司香港发售部分共接获727份有效申请，认购合并1445.5万股，未获足额认购，相当于香港公开发售初步可供认购总数的约18%。

未获认购的香港公开发售股份重新分配至国际发售。最终，国际发售的股份数达到了约7.86亿股，约占任何超额配售权获行使前全球发售项下发售股份总数的98.2%。

而在今年1月中旬，正荣地产的公开招股共收到6007份有效申请，共认购股份1.79亿股，达到了香港公开发售项下初步可供认购的179%。相比之下，弘阳地产的认购热情则稍显逊色。

交易行情显示，7月12日，弘阳地产以2.5港元/股开盘，较发行价上涨9.65%;盘中最低价为2.33港元/股，截至下午收盘，弘阳地产报收2.56港元/股，较发行价上涨的幅度达到12.28%。

最终以2.56港元/股的价格收盘，也意味着弘阳地产在港股破发几乎成常态的背景中得以幸免。7月13日，弘阳地产延续上市首日的上涨行情，以上涨16.02%收盘。

然而，令投资者遗憾的是，在上市第三日，弘阳地产便打破了持续上涨的态势。东方财富(13.000,0.14,1.09%)数据显示，7月16日弘阳地产高开低走，截至收盘报收2.76港元/股，下跌7.07%，盘中最大跌幅一度超过15%。不过7月17日、18日、10日，公司股价再次出现上涨迹象。

区域性房企扩张 抢滩二线城市储备土地

据《证券日报》报道，早在1996年5月份，福建商人曾焕沙带着做建材生意赚来的500万元资金，在南京长江大桥北建起了一座“红太阳(16.500,-0.29,-1.73%)装饰城”。1999年开始进入地产领域，弘阳地产成立。

2000年，弘阳地产的首个地产项目开工。2006年，弘阳地产业务拓展到商业地产领域。据公开资料显示，弘阳地产业务领域涉及房地产开发与销售、商业物业投资与经营和酒店业务。

弘阳地产董事会主席曾焕沙曾提出，要在2020年实现销售千亿的目标，为此，该公司在土地市场上开启迅猛扩张模式，相继成立了上海、香港总部，提出了全国化布局的主张。

据弘阳地产方面介绍，截至2018年5月31日，公司已开发的90多个项目布局20余个城市，土地储备面积达1154万平方米，目前已经布局华中、华南和西南等多个区域，近50%在二线城市，25%在强三线城市，25%在三、四线城市。

为了实现2020年的千亿目标，弘阳地产正在试图复制旭辉、新城的千亿路径。公司已经在地产圈掀起了一轮空前的“挖人大战”，10位来自旭辉、泰禾、新城等新“千亿”房企的高管空降弘阳地产。根据克而瑞发布的2018年上半年房企销售排行榜，弘阳地产以155.3亿元的权益金额排名第66位。

债务压顶

据《时代周报》报道，在规模上快速做大，弘阳地产必须借助外部资金。聆讯材料指出，银行贷款、金融机构借款和信托融资是主要的重要资金来源。

2015–2017年，弘阳的银行贷款及其他借款(包括即期及非即期借款)为56.64亿元、76.91亿元和116.3亿元，呈现上升。截至2018年4月30日，弘阳的银行融资总额为114.94亿元，其中未动用银行融资为8.7亿元。

2015–2017年，弘阳未偿还即期及非即期银行贷款分别为37.66亿元、69.45亿元及80.35亿元。而未偿还其他借款(包括贷款、信托及其他融资)分别19亿元、7.46亿元及35.95亿元。

截至2017年年底，弘阳持有7项信托及其他融资安排，约占债务总额的23.7%。这当中最低利率为7.5%，最高达9.1%。

除了常规的销售回款，弘阳的资金周转对融资所得的依赖度，在2017年得到了绝对性放大。

2017年，弘阳结束了此前两年的正向经营净现金流，经营活动产生的现金流量净额成负数为-34.98亿元，投资活动所得现金流量净额为11.79亿元，融资活动所得现金流量净额为约24亿元。

照此计算，是大量的融资额保证了2017年的现金结余是正数。这样的资金结构与地产公司销售回款周期较长有关。

2015–2017年，弘阳同期经营活动产生的现金流量净额与净利润相比分别为1.8、0.96、-2.93，特别是2017年，其比值已经呈现负数。据此看，弘阳的盈利质量并不乐观。

根据聆讯资料显示，2017年弘阳尚未偿还的总借款已达116.3亿元，此前的2015年和2016年则为56.64亿元和76.81亿元，翻了近一倍。

值得一提的是，在116.3亿元的总借款中，一年内到期的贷款和1–2年到期的短期贷款，分别占据未偿还债务总额的39.9%和20.2%，总计达近60%。值得一提的是，弘阳的信托及其他融资中有一部分集中在2018年和2019年到期。

而弘阳2017年的流动比率仅为1.26，虽然比2015年和2016年的1.06和1.2略有提高，但仍比该年百强房企2.11的均值要低。这也意味着弘阳短期可转换成现金的流动资产，偿还到期流动负债具有一定的压力，偿还短期债务的能力并不算强。

弘阳的融资成本并不低。2015–2017年，其资本负债比率达119.4%、136.0%及137.5%，呈现上升。同一时间，弘阳的银行贷款以及其他借款的总利息成本(包括资本化利息开支)7.83亿元、6.32亿元和8.31亿元。

高企的债务怎么还?借债还债，是不得不用的方式。在本次上市募资之前，弘阳地产在2017年5月和11月，先后发行2.5亿美元的担保债券和3.75亿美元的担保债券，其中后者将于今年8月到期。今年1月，弘阳地产又发行了1.25亿美元(约合8.3亿元人民币)同一系列的票据。几笔融资的规模约25亿元，几乎与此次香港上市所募资金相当。

房企资金面持续收紧

据《21世纪经济报道》报道，中原地产首席分析师张大伟指出，房企已变成金融企业，百亿级的房企再不上市，和资本市场的距离会越来越远。但在上市过程中，房企的销售业绩不乏泡沫。

张大伟指出，最近几年房企销售业绩明显上涨，而这基本都和最近资本市场的融资难度有关系。当下资本市场资金收紧，为了降低风险，都要求融资的房企是百强甚至50强、30强，这种情况下，也推动了一些机构榜单造假的利益链条。“在调控持续加码的趋势下，房企依然在加速拿地。拿地多，也推动了房地产企业的融资需求”。

公开资料显示，今年以来共有338只债券取消或中止发行，涉及金额高达2161.79亿元，其中共有52家上市公司取消或中止了58笔信用债(企业债、公司债、中票、短融)发行，合计涉及金额384.5亿元。

从各地楼市调控看，上述业内人士均预计房企的资金还会受到持续压力，发债等渠道还有可能继续收紧，对房企来说，2018年将是房企最近4年资金压力最大的一年。

当泡沫渐渐退去，房企也将面临市场拷问。以弘阳地产为例，百亿级规模的房企扩张难度在增加。最近三年，弘阳地产虽然在销售规模与销售均价上有所增长，但毛利却变化不大，分别为22.51亿元、25.55亿元、24.91亿元。

值得关注的是，2016年弘阳地产虽然在销售规模上同比获得了超过60%的增长，但其销售成本却出现了100%的同比增长。

基石投资者频现江苏富豪

据《界面》报道，6月28日实力建业(00519.HK)宣布将成为弘阳地产的基石投资者，公司及其全资附属公司龙贝(投资人)与弘阳地产(发行人)已订立基石投资协议，最高总认购价为3亿港元。

实力建业成立于1975年，原由香港富豪洪建生与王家琪夫妇一手创办，但近年来其控股权几度易主，其中便有南京丰盛集团创始人、丰盛控股(00607.HK)董事局主席季昌群以及江苏瑞华控股集团董事长张建斌。

2017年11月，丰盛控股将其持有的实力建业已发行股本22.35%出售给瑞华控股集团的香港全资子公司香港瑞华，使得瑞华成为实力建业最大股东，其最终控制人成为张建斌。

官方资料显示，张建斌与曾焕沙为同龄人，都于1967年出生，张建斌也担任江苏省政协第十二届委员会委员。他最早于1993年开始涉足期货，随后他的瑞华控股进入私募股权投资、信托以及并购重组市场。

而另一家基石投资人荣基国际(香港)有限公司为独立第三方周宴齐全资拥有，周宴齐为海澜集团董事长周建平的女儿，创办了海澜之家(12.010,0.01,0.08%)的周建平是江苏知名企业家，在江苏江阴市起家。